观察者言：光大“乌龙指”错单交易后进行对冲被证监会定性为“内幕交易”进行判罚，杨剑波对此提起行政诉讼，今日二审宣判，驳回上诉，维持一审原判。杨剑波再次败诉。不过，杨剑波及其律师明确表示，从严格意义上来说，二审程序并没有走完，法院强行判决，他们将到最高院申请再审。

财新记者 刘彩萍/文

5月4日上午9时40分，北京市高级人民法院宣判杨剑波败诉，驳回杨剑波提出的撤销北京一中院行政判决书、撤销证监会所做出的行政处罚决定书等相关处罚决定的请求，维持北京市一中院的判决，维持证监会对杨剑波的行政处罚决定及市场禁入决定。

对此，杨剑波的代理律师中兆律师事务所合伙人李江告诉财新记者，这样的结果也在预料之内。但是，李江指出，4月20日的庭审并未完全符合既定程序。审判长当时明确宣布本案质证辩论发言按两轮进行，但是最后审批长强行制止了上诉人代理人的第二轮辩论发言，并给出了2分钟的时间限制，以致上诉人未能充分发表辩论意见。李江并没有在二审结束环节做最后陈述，而是选择请求审判长回避。“从严格意义上来说，二审程序并没有走完，法院强行判决，我们可以到最高院申请再审。”李江称。

“杨剑波状告证监会的案件一审后二审然后到最高院再审，我们一定要把所有的司法程序走完。” 李江告诉财新记者，最终案件的成败已经没那么重要，更重要的是通过该案件的历次庭审，使光大“乌龙指”案件在中国证券发展史和中国法制发展史上呈现其“标本价值”。

内幕信息？

2013年8月16日11时05分，光大证券自营部门72.7亿元买盘涌进A股市场，包括中石油、中石化、工商银行和中国银行等在内的近五六十只权重股瞬间涨停。事后查出，是光大证券自营业务中的策略投资部输入错误、程序紊乱造成的。当日光大证券及时做了股指期货等回补交易，最终风险敞口为1.94亿元，股指期货当日浮盈8000万元。

光大“乌龙指”案发生14天后，证监会迅速作出处罚。根据2013年11月15日正式公布的处罚意见书，此案最终仅以判罚“内幕交易”告终，多名责任人包括光大证券原总经理徐浩明、杨剑波在内，被处罚金和终身市场禁入，力度空前。

李江告诉财新记者，根据证券法对“内幕信息”的定义是，证券交易活动中，涉及公司的经营、财务或者对该公司证券的市场价格有重大影响的尚未公开的信息，为内幕信息。必须满足三个要件：关联性、重大性和非公开性。光大证券“错单交易”并不符合关联性标准。

光大证券公司同时具有双重身份，其本身既是上市公司，也是证券市场的机构投资者。

作为上市公司，光大证券于2013年8月16日上午在实施策略投资交易时，因系统故障错误购入了72.7亿元的证券，如此巨量交易给光大证券带来了经营风险，该信息实际上属于光大证券自身的经营风险信息，可能对光大证券自身的证券价格产生重大影响。因此，该信息符合上述三个条件，属于光大证券的内幕信息，但是下午光大证券停牌，也就杜绝了内幕交易的可能性。

同时，光大证券作为机构投资者，光大证券于2013年8月16日上午因系统故障产生的交易数额极大，也可能对180ETF和50ETF成份股公司的股票（如中石油等权重股）价格造成影响。但是，该“错单”信息是光大证券自身产生的交易信息，并非180ETF和50ETF成份股公司的信息。

此外，证监会强调内幕信息的构成要件之一是“重大性”，但其处罚决定中根本没有述及光大证券72亿元与股票价格之间的关系，也未提供任何证据证明72亿元给证券价格的影响达到了“重大性”的标准。更何况证监会对“重大性”认定的标准是什么？不能仅凭证监会想当然的主观认定，而是需要依据具有法律意义的事实和证据来做出客观准确的结论。

“上述事实的认定是本案的核心，直接影响到光大证券的错单信息是否构成内幕信息，但是证监会在《行政处罚决定书》和《市场禁入决定书》均予以回避，一审判决书也未予审查。”李江称。

主观故意？

杨剑波的另外一名代理律师杨翼飞向财新记者指出，证监会的处罚决定虚构了光大证券8月16日中午决策会“作出先交易再披露的决定”这一并不存在的事实。证监会认为，本案4名责任人员召开公司层面的决策会议决定“先交易后披露”，理应承担相应的责任。但是并没有任何证据证明816中午的会议曾做出这样的决定。

“从证监会提供的《会议纪要》来看，当日中午的决策会议仅讨论了采取措施确保不再发出错误指令、拆入资金确保清算交收、向监管机构汇报及继续进行申赎套利交易四个方面的问题，整个会议并未涉及先交易再披露的问题，也未作出先交易再披露的决定。”杨翼飞称。

杨翼飞续指，错单交易发生后，光大证券就立即进行了对冲交易，截至当日上午收盘，对冲交易的金额已经达到2000余万元，此时尚未召开决策会。

而且，中午会议的《会议纪要》清楚地表明是“继续交易”，是认可业务员按照交易策略已经实施的对冲交易行为，也就是继续实施证监会并不认为构成内幕交易并已经在上午开始实施的对冲交易。

“上午2000多万元的对冲行为证监会并不认为是内幕交易，为什么下午‘继续’交易的对冲就成了内幕交易了呢？证监会将同一行为作出了不同性质的认定。”杨翼飞告诉财新记者，证监会这种割裂上、下午对冲行为的做法，混淆了是非，同时又人为编造中午决策会是内幕交易决策会的结论，目的就是为了否定对冲交易是光大证券既有的应对风险的计划安排这一事实。

李江也告诉财新记者，根据证监会提交给法庭的证据，可以看到光大证券实施对冲交易时，中国证监会上海监管局和上交所的调查人员均在场且知悉，但是并未予以制止。

“这一情况至少说明监管机构当时也认为该交易并不属于内幕交易。”李江称，监管机构在当时尚且认为不构成内幕交易，基于对监管机构的信赖，光大证券在当时更不可能认识到对冲交易构成内幕交易。

法律依据？

证监会认为，虽然错单交易事件是中国资本市场首次发生的新型案件，但下午的对冲行为依据《证券法》依然构成内幕交易。对于光大证券816错单交易这种异常交易事件，一审判决书已经认定是首次发生的新型案件，这也意味着《证券法》对于此类案件并未规定相应的处理办法。

李江告诉财新记者，中国证监会官员欧阳泽华于2014年3月6日在两会新闻发布会上也表示：“对于异常交易的处理机制，在《证券法》当中没有认定的情形、标准以及授权相应处理机制，我们要依法治市，首先找到法律的依据。”

2015年4月20日，第十二届全国人大代表大会常委委员会第十四会议审议了《证券法》的修订草案，该修订草案共16章338条，其中新增122条、修改185条、删除22条。新增的条款中，包含了“非公开信息交易”的内容，并就跨市场交易的有关要求作出了规定。具体为：禁止证券交易场所、证券登记结算机构、证券经营机构、证券服务机构和其他金融机构的从业人员、有关监管部门或者行业协会的工作人员以及其他因工作、职责获取未公开信息的人员，买卖或者建议他人买卖与该信息相关的证券，或者泄露该未公开信息。

这里的“未公开信息”，是指除内幕信息以外对证券的市场价格有重大影响且尚未公开的信息。利用未公开信息进行交易给投资者造成损失的，应与内幕交易一样承担赔偿责任。

李江认为，从以上草案可以看出，非公开信息包括了“交易信息”，构成要件仅包含“重大性”和“非公开性”两点，并不包含“关联性”。本案光大证券错单交易信息恰恰符合此种情况，实际上属于“非公开信息”。此次修订草案将“非公开信息”纳入《证券法》，表明此前法律对于类似本案的错单交易信息是没有规定的。此种情况下，中国证监会强行将错单交易信息认定为“内幕信息”，显然违反了《证券法》的规定。一审判决书显然也作出了错误的认定。

李江认为，“法无规定不可为”、“法不朔及既往”、“法无禁止即可为”既是本届政府的声明，也是人类文明的通识，更是十八届四中全会的决议精神。在中国资本市场二十多年的实践中，市场发展的步伐不曾停止，法律也在逐步完善之中。特别是在跨市场交易制度形成后，既有的《证券法》尚未就跨市场交易中出现的新情况作出规定，市场主体只能在既有的规制下实施相关的交易行为。

“证监会不应该将‘非公开信息’混同为‘内幕信息’来判罚。”李江称。■